摘要：随着医改逐渐推开，药品市场收入增速不断放缓，再加上利率上升带来融资压力，药企的日子似乎正在越来越困难。那么，失去了药品加成的医药行业，还有哪些方面，是尚有可为、政策也支持的？
本文来自华尔街见闻（微信ID：wallstreetcn），作者陶旖洁。
2013-2016年限额以上单位各类商品零售额年均增速（%），来源：统计局
我们通常会把医疗视作一种福利，却忽略了医疗的经济属性。
统计局的数据显示，随着消费结构的持续升级，中西药品，在过去三年间录得了接近15%的年均增速，仅次于通讯器材和与住房相关的商品。
然而对于药企甚至医院来说，事情可能还是有一点不一样的。药品市场的收入增速事实上在不断放缓，摩根士丹利援引PharmaTrust一份针对690家医院的调查甚至显示，今年1-5月，药品销售的同比增速只有1%，去年同期是9%。
医改从患者出发，解决看病难、看病贵，而另一方面，也要保证“医患都有获得感”。在压低药品定价的同时，医改通过调整医疗服务价格，合理评估公立医院医务人员的技术价值，让医生在回归看病角色的同时，也能有效调动积极性。
那么，医改推开、政策变化，到底给失去了药品加成的医药行业带来了哪些挑战？又有哪些方面，是药企尚有可为、政策也支持的？
目前的医改方向是怎样的？
李克强在2016年的政府工作报告中指出，要协调推进医疗、医保、医药联动改革；2017政府工作进一步强调，深化三医联动改革，全面推开公立医院综合改革，全部取消药品加成。
而三明模式，是“三医联动”改革的代表，也是目前政府力挺、推广的医改经验。
福建省三明市自2012年起探索三医联动，“三明模式”通过全面取消药品加成、实行药品限价采购、重点监控辅助药品、控制处方限量，成功压低了群众自付费用，并实现了医保基金的扭亏为盈。
三明模式的关键在于，解决了看病难、看病贵、医保负担重。因此三明模式也成为了公立医院改革试点的重要参考，从“以药补医”，回归“以医补医”：公立医院回归公益性质、医生回归看病角色、药品回归治病功能。
而缺少了药品加成的医院及医护人员，收入将更多地来自医疗服务：挤掉药品虚高价格腾出的空间，同步开展医疗服务价格调整，以多劳多得、优劳优得的政策导向，使得医生靠技术吃饭而不是靠卖药吃饭。
医药公司目前面临的大环境如何？
医疗保健行业的收入同比增速，从2009-2014年的超过20%，已经降至2015和2016年的10%左右。
而摩根士丹利援引PharmaTrust一份针对690家医院的调查甚至显示，今年1-5月，药品销售的同比增速只有1%，去年同期是9%。
摩根士丹利指出，有五方面因素带来了药品市场的整体增长放缓：
药品降价；控制报销；限制抗生素使用；限制注射量；限制辅助药物和中药注射剂。
大摩认为，医药企业未来的日子可能会更难过：如果“三明模式”进一步推开，对于医药行业来说，盈利会更加困难；利率上升的环境抬高了整体融资成本，对于利润逐渐下滑的医药企业来说，销售增速难以为继，也不能像以前那样融到成本较低的资金。
政策的变化是否已经反映在股价中？
瑞银指出，中国制药板块目前股价对应约30倍1年期动态市盈率，接近5年（约30倍），高于10年（约27倍）均值。而收入放缓将令该板块估值还存在下行风险。
医改限制了“以药养医”，那么，制药企业的机会在哪里？
从美股大型医药公司的经验来看，这些公司的主营业务乃至龙头产品大多数分布在糖尿病、肿瘤、免疫、肿瘤免疫、心血管等领域，这些领域的相应病症也都有着较高的死亡率。
对应地，从中国居民疾病谱来看，瑞银指出，恶性肿瘤、心脏病、脑血管、呼吸系统、损伤和中毒是中国死亡率最高的五大类疾病，而对比2010年和2015年的城市和农村疾病谱，居民疾病谱出现了从传染性疾病向慢性非传染性疾病模式的转变。
美股的主流医药公司，还有一部分主攻自行研发的特定领域的代表药物。例如专门开发罕用药的亚力兄（ALXN），聚焦儿童基因疾病的拜玛林（BMRN）等。
而反观中国，国内市场销售的药品中有90%是仿制药；医院渠道也仍旧是主要的销售渠道，市场广泛认为纳入医保有利于药物拓展市场。所以，药企可能有两个方面来开拓业务：有的放矢地加大研发投入，扩展创新药开发；通过分级诊疗制度开拓更多的销售渠道，例如私立医院。
政策层面也对药物创新国家食药监督管理总局在去年修订了《药品注册管理办法》，鼓励以临床价值为导向的药物创新，强调创新药应当具有明确的临床价值；改良型新药应当比原品种具有明显的临床优势。
瑞银给出了未来临床需求较高的领域：
最近国内政策的变化推动了医药领域竞争方式从差异化定价、关系营销为主转向药品临床价值和质量为主。
我们认为未来临床需求的增长将主要集中在神经系统用药（重点关注镇痛药）、抗肿瘤药（重点关注靶向用药和创新型中药）、消化系统用药、心血管系统用药中的降血脂药以及内分泌和代谢用药中的新型降糖药。
而私立医院有可能也会成为医改中获利的一方：基础诊疗在公立医院变得廉价而便捷，私立医院或许有望打开疑难病症的市场，从相应的人才招募到罕见药销售，私立医院都拥有优势。
对于美股上市医药公司来说，拳头产品的销量、定价都会影响市场对这些美股大型医药公司的盈利预期，而公司之间的并购活动也是股价波动的关键因素。
而医改的“两票制”，也增加了医药行业并购的机会。部分中小型药企可能在“两票制”的推进过程中被兼并到大型药企中，行业集中度进一步提升，未来医药行业或将逐渐实现“强者恒强”：
两票制，是指生产企业到流通企业开一次发票，流通企业到医疗机构开一次发票。
国务院要求，各地要因地制宜，逐步推行公立医疗机构药品采购“两票制”，鼓励其他医疗机构推行“两票制”，减少药品流通领域中间环节，提高流通企业集中度，打击“过票洗钱”，降低药品虚高价格，净化流通环境。
还有哪些领域，是目前的医改中政策扶持的对象？
尽管中药注射剂的辉煌时代已经过去，但中药材行业的利好还在。医改要求全面取消药品加成，但不包括中药饮片；《中华人民共和国中医药法》自2017年7月1日起开始正式实施，卫计委要求从法律层面扶持和促进中医药发展；国家食药监总局去年修订的《药品注册管理办法》也强调了中药品种保护。
（来源：医药人俱乐部）
