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【中信证券医药田加强团队】周观点：预期修复，回头看或是黄金坑
田加强/陈竹/刘泽序/孙晓晖
上周中信医药指数上涨3.30%，其中化学制剂板块上涨4.32%，板块明显回暖，本质原因在于市场对行业政策过渡悲观的“纠偏”，特别是国务院关于药品集中采购和使用试点方案的推出，标志着药品集采顶层设计的出台，靴子落地后市场对板块的信心有所恢复。
市场反弹的关键在于预期的修复：
首先，此前市场对带量采购政策的执行和推广一致性看空，认为集采在短期内即会对企业利润带来重大影响，并认为医保局的控费手段会使市场长期处于阵痛。从近期的政策趋势来看，无论是国务院办公厅发布的集采试点通知还是胡静林局长在全国医疗保障工作会议上的讲话稿，未来国家层面对于集采的顶层设计虽不会转向，但在执行过程中为保障药品供给的安全，政策会一步一个脚印式稳妥推进，即“在总结评估试点工作的基础上，逐步扩大集中采购的覆盖范围，引导社会形成长期稳定预期”。结合1月10日山东省公布的50个通过一致性评价药品的挂网价并未与4+7集采的中标价直接联动，也间接反映出全国市场不会大范围快速跟标，至少要在集采平稳过渡到一定阶段后才会有推广的可能。
其次，此次国务院集采方案中较大的亮点之一就是探索试点城市医保支付标准与采购价协同，但文件也指出目前如患者使用的药品价格与中选药品集中采购价格差异较大，可渐进调整支付标准，在2-3年内调整到位，给了药企逐渐适应的时间。因此，整体来看，整体政策的大方向依然坚定，但执行层面会更为稳妥，对药企的业绩不会在短期就带来断崖式下跌，整体政策的引导和执行会更趋中长期。
当前阶段该如何增加配置？
估值修复会成为行情主线。正如我们此前对2019年板块的六大猜想中所提示，对于一线的龙头药企，其估值的弹性远大于业绩弹性，目前恒瑞、复星2019年PE分别为44X、16X，考虑到一线药企的研发管线和产品丰富度，在未来市场竞争进一步加剧的情况下，唯有一线药企才有能力靠管线布局对冲掉仿制药的利润压缩，因此中长期值得配置的标的依然是一线药企，只是能够领跑的一线药企的范围有所缩窄。同时，创新医疗器械具备较高投资价值，目前迈瑞、乐普2019年PE约30X、22X，无论将来何种控费、招标或集采模式下的产品降价，对国产企业进口替代均是较好的机遇，降价的“弊”对企业业绩的真实影响预计远低于份额提升的“利”，国产中高端器械仍是较好的避风港。
精准医疗大发展。精准医疗符合科技创新和产业升级的大方向，随着科创板的推出，精准医疗的热度或将明显提升。前期的板块猜想中我们也提出，随着PD-1的上市潮，运用大panel来检测TMB、MSI或将成为继NIPT后下一个杀手锏级别的应用，百亿级的大市场正徐徐打开。2018年我国已有4家企业分别4-10个不等基因数量的小panel产品获批，结合美国FDA对于panel产品的获批进程，预计我国的大panel有望在1-2年内开始上市流程，产品的束缚将逐渐解除，在肿瘤伴随诊断市场布局领先的龙头企业如华大基因、艾德生物等有望直接受益。
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卖水者的持续繁荣。近期我们发布了对美国CRO行业的研究，美国药企在降价压力下选择了优先控制成本而非减少研发投入，以期通过不断上市创新产品来弥补过期专利药的盈利下滑。与此同时，该段时间是美国CRO行业快速崛起的黄金阶段，据测算1990-1995年美国CRO行业的渗透率从11%提升至17%左右，渗透率快速提升，昆泰、科文斯，PPD、Paraxel、ICON等全球领先CRO企业也陆续上市。折射到国内，预计国内市场也有望出现研发外包率快速提升、市场份额向龙头企业集中的情形，以药明康德为代表的CRO龙头有望直接受益。
投资建议：1）研发管线丰厚的龙头药企恒瑞医药、复星医药、中国生物制药等；2）直接受益创新审评和进口替代的国产中高端医疗器械龙头乐普医疗、迈瑞医疗、大博医疗、安图生物；3）“卖水者”逻辑下的山东药玻、凯莱英等；4）医药流通及连锁领域的益丰药房、老百姓和柳药股份等；5）精准医疗大发展下的华大基因、金域医学、艾德生物等。
重要政策点评
事项：2019年1月17日，国务院办公厅印发了关于《国家组织药品集中采购和使用试点方案的通知》，标志着药品集采顶层设计出台，具有较强导向意义，预计3月底前启动采购，多措并举确保用量。同时，《通知》明确了医保支付标准，具有里程碑意义。
点评：
药品集采顶层设计出台，具有较强导向意义。《通知》明确了国家药品集采的基本原则、具体措施及政策配套等重要问题，是国家层面对于药品集采的顶层设计，对今后几年药品采购模式具有较强的导向意义。我们认为国家层面对于药品集中采购的推进态度坚定，中短期内政策转向的可能性较小。
预计3月底前启动采购，多措并举确保用量。考虑到医保局掌管了医疗机构的医保报销额度、等级评审等重要职权，且结合上海市的成功经验，预计中标品种的采购量会在1年内确保完成使用。按照国务院政策例行吹风会的官方解读，目前中标企业正在进行挂网、备货等事项，预计正式启动时间将会在3月中下旬。
医保支付标准正式明确，具有里程碑意义。本次《通知》最大的亮点之一，就是探索试点城市医保支付标准与采购价协同，这是我国医保支付模式的重大变革，影响深远。相较于过去的等比例支付，对同一通用名药物的等额支付预计将会大幅提升患者对于药品价格的敏感度，极大推动药品进口替代的速度。对于试点城市带量采购未中标的品种，在医保支付标准逐步确立的背景下，我们认为其价格也将会逐步趋同于中标药品。
板块行情
上周中信医药指数上涨3.30%，跑赢沪深300指数0.93pcts，医疗器械板块领涨。
板块估值
当前，医药板块2019年预测市盈率约20倍，融资余额占自由流通市值下降至3.2%。
股权变动
上周A股医药板块，合计增持3.29亿元，合计减持2.75亿元。其中通化东宝增持较多，增持1.96亿元，鹏起科技减持较多，减持0.86亿元。
大宗交易
上周A股医药板块，大宗交易合计成交金额4.76亿元，其中莱茵生物交易额最大。
港股医药
中概股医药
药品招标降价风险、个股业绩不达预期风险。
历期周观点
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本文节选自中信证券研究部已于2019年1月20日发布的报告《医药行业每周医览药闻：预期修复，回头看或是黄金坑》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见相关报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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